Bazı hikâyeler vardır; dinlerken ister istemez durup düşünürsünüz:
“Bu hikâyede eksik bir şey mi var?”
Zekeriya Zeray’ın hikâyesi tam olarak böyle bir etki bırakıyor.

Kocaeli’de, yıllar önce lahmacun fırını işleten birinin bugün Türkiye’nin en dikkat çekici gayrimenkul yatırımlarından birinin sahibi olarak anılması… Doğrusu, kulağa ilham verici bir başarı öyküsü gibi geliyor. Fakat bu hızlı yükseliş, toplumda doğal olarak merak uyandırıyor.

(Bu arada, kamuoyunda “Zeki Zeray” olarak bilinen kişinin resmi kayıtlarının Zekeriya Zeray olduğunu da not düşelim. Şirketin kurumsal sayfasındaki iletişim bölümünde bile “Zeki Zeray” yazıyor.)

Başarı hikâyesine gölge düşüren soru işaretleri

Lahmacunculuk mesleğine duyduğum saygıyı özellikle vurgulamak isterim; milyonlarca insan için alın terinin simgesidir. Ancak bir lahmacuncunun bir anda gayrimenkul devine dönüşmesi, ciddi ölçekte projeler yürütmesi ve kısa sürede büyük bir servet oluşturması, ister istemez şu soruyu gündeme getiriyor:

Bu dönüşüm nasıl bu kadar hızlı gerçekleşti?

Bu sorunun yanıtını ararken, bir Kocaeli sakini olarak Zeray projeleri hakkında çevremden duyduğum çok sayıda şikâyeti de görmezden gelemiyorum.

Örneğin Kartepe’deki projelerden birinde, alt katlarda yer alacağı söylenen AVM ve markalı mağazalar hâlâ atıl vaziyette. “Burası ticaret merkezi olacak” denilerek satılan bağımsız bölümler yıllardır kapanmış kepenklerle duruyor.

Üstelik aynı projede yıllar boyunca defalarca su baskını yaşandı. Hak sahipleri her seferinde eylem yaparak seslerini duyurmaya çalıştı. Sorunların tamamının çözüldüğünü söylemek zor.

“Binlerce konut yaptılar, tek tek hepsini yazmaya kalksam sayfalar yetmez” diyenlerin haklı sebepleri var.

Halka arzın görünen yüzü: Rakamlar başka bir şey söylüyor

SPK’nın onayladığı Zeray GYO halka arzını incelediğimde, izahname ve fon kullanım detayları beni daha fazla düşündürdü.

Halka arzda:

Zekeriya Zeray’a ait 40.800.000 lot pay satılıyor.

Payların 13 TL sabit fiyatla yatırımcılara sunulacağı belirtiliyor.

Mevcut sermaye 510 milyon TL’den 626 milyon TL’ye çıkarılıyor.

Buraya kadar her şey standart görünüyor.
Ama tabloyu yakından incelediğinizde bambaşka bir resim ortaya çıkıyor:

1 – Halka arzın ağırlığı “ortak satışında”

Yani şirket kasasına girecek para sınırlı; asıl nakit çıkışı ortak tarafında gerçekleşiyor. Bu durum, yatırımcılardan “faizsiz kredi” alınması gibi algılanıyor.

2 – Fon kullanım raporunun büyük kısmı yüklenici firmalara

Toplanan paranın:

%65–75’i yüklenici hakedişlerine,

%20–30’u yeni projelere,

%0–10’u finansal borç ödemeye,

%0–5’i işletme sermayesine

ayrılıyor.

Bu dağılım, “şirketin geleceği için mi, mevcut yükümlülüklerin finansmanı için mi halka arz yapılıyor?” sorusunu gündeme getiriyor.

3 – Yönetim yapısı tamamen imtiyazlı

Zekeriya Zeray’ın sahip olduğu A grubu imtiyazlı paylar, şirket yönetiminde mutlak kontrol sağlıyor.

Bu yapı, halka açık bir şirketin ruhuyla çoğu zaman uyumlu kabul edilmez.
Çünkü:

güç tek elde toplanır,

küçük yatırımcıların karar mekanizmasına etkisi olmaz,

şeffaflık beklentisi zayıflar.

İEYHO örneği: İmtiyazın bedeli

İEYHO’da yıllarca süren yönetim krizleri, temettü verilmemesi, şirketin kayyıma devredilmesi gibi süreçler, imtiyazlı yapıların piyasadaki olumsuz etkilerine en bilinen örneklerden biridir. Küçük yatırımcının yaşadığı mağduriyet hâlâ hatırlanıyor.

SPK bu tabloyu nasıl onayladı?

Bence burada asıl sorulması gereken temel soru budur.

Halka arz süreçlerinin amacı, yatırımcıya güvenli ve şeffaf bir yatırım alanı sunmaktır.
Ancak mevcut ortakların yüksek oranlı nakit çıkışı sağladığı, fonların büyük kısmının mevcut yükümlülüklerin finansmanına yönlendirildiği bir modelin, yatırımcı dostu olup olmadığı tartışmalıdır.

SPK’nın bu tarz yapıları daha dikkatle incelemesi gerektiğine inanıyorum.

Son yılların çarpıcı örneği: Cem Zeytincilik

Cem Zeytincilik halka arzında yaşananlar hâlâ hafızalarda:

Büyük ilgiyle başlayan süreç,

Aynı hızla değer kaybeden hisse fiyatı,

Gerçekleşmeyen vaatler,

Yeniden yapılanma söylemleri…

Sonuç mu?
Yatırımcı için hayal kırıklığı.

Bu tarz örneklerin artması, halka arza olan güveni azaltıyor.

Neden katılmıyorum?

Kişisel olarak bu halka arza katılmama gerekçem çok net:

Fon kullanımı yatırımcı odaklı değil, şirket odaklı.

Yönetim yapısı imtiyazlı ve tek merkezli.

Projelerle ilgili geçmiş şikâyetler ciddi soru işaretleri taşıyor.

Halka arzın büyük bölümü ortak satışına dayanıyor.

Şeffaflık seviyesi yeterince güven vermiyor.

 Hikâyeler güzeldir ama…

Bir şirketin halka arzı, yalnızca rakamlardan ibaret değildir.
Arkasındaki hikâye, yönetim yapısı, geçmiş performansı ve şeffaflığı da önemlidir.

Zeray GYO halka arzının yatırımcılara gerçek anlamda değer katıp katmayacağını zaman gösterecek.
Ancak yatırımcıların, bu tarz süreçlerde sadece fiyat değil, bütün hikâyeyi dikkatle değerlendirmesi şarttır.

Yatırım tavsiyesi değildir.

 Yasal Uyarı

Bu yazıda yer alan tüm değerlendirmeler, şirket tarafından kamuya açıklanan Taslak İzahname verilerine dayanmaktadır. SPK tarafından yayımlanacak Kesin İzahname sonrasında rakamlar ve dağılımlar değişebilir. Kesin veriler açıklandığında yazı güncellenecektir.

Buradaki bilgi ve yorumlar yatırım danışmanlığı kapsamında değildir; kişisel görüş niteliğindedir. Mali durumunuza ve risk profilinize uygun olmayabilir.

Alper Tunga Akkuş - YatırımX